Glosario de metales preciosos

EFP de oro y plata (Exchange for Physical)

¿Qué son los EFP de oro y plata y por qué son importantes?

En el mercado de metales preciosos, un Exchange for Physical (EFP) es una operación que permite a los participantes del mercado intercambiar una posición de futuros en COMEX por una posición equivalente en el mercado spot extrabursátil de Londres (London OTC), o viceversa. Los EFP de oro y plata representan la diferencia de precio o prima entre los futuros de COMEX y los precios spot de Londres.

En condiciones normales de mercado, los EFP se mantienen relativamente estables, reflejando los costos de financiación, almacenamiento, seguro, transporte y la mecánica de trasladar metal entre los mercados de COMEX y London OTC. Sin embargo, durante períodos de tensión en el mercado, mayor volatilidad o liquidez restringida, estos diferenciales pueden ampliarse de forma drástica.

Algunas de las mayores dislocaciones de EFP de la historia ocurrieron durante la pandemia de COVID-19 y, de nuevo, durante períodos de incertidumbre arancelaria, cuando las preocupaciones por las interrupciones en las cadenas de suministro, los cuellos de botella en el transporte y el posible traslado de lingotes físicos hacia Estados Unidos provocaron que los futuros de oro y plata en COMEX cotizaran con primas inusualmente elevadas frente a los precios spot de Londres. Estos episodios demostraron con qué rapidez pueden desarrollarse desequilibrios estructurales cuando se interrumpe el flujo normal de lingotes entre los mercados globales.

Una ampliación significativa del EFP, en particular cuando las primas del oro alcanzaron entre $50 y $55 por onza o cuando los EFP de plata cotizaron en niveles inusualmente elevados, suele indicar que la liquidez entre el mercado de futuros de COMEX y el mercado London OTC se ha deteriorado. A medida que menos participantes del mercado están dispuestos o son capaces de facilitar grandes operaciones de EFP, los futuros de COMEX pueden cotizar con primas cada vez mayores frente a los precios spot de Londres. Una fuerte compra especulativa en COMEX puede amplificar aún más estas primas.

Un EFP de oro o plata persistentemente amplio, especialmente cuando va acompañado de un descenso del interés abierto (open interest) agregado y de volúmenes de negociación moderados a pesar del aumento de los precios, puede aportar información valiosa sobre los cambios en la estructura del mercado. En lugar de reflejar simplemente un sentimiento alcista, puede señalar una liquidez más ajustada, una menor actividad de arbitraje, restricciones para trasladar lingotes físicos o un cambio en el posicionamiento de los participantes institucionales del mercado.

Dado que los EFP se sitúan en la intersección de los mercados de futuros y físicos, se encuentran entre los indicadores más importantes para comprender la salud y la eficiencia del mercado global de lingotes. El seguimiento tanto de los EFP de oro como de plata ayuda a los inversores a identificar períodos de tensión en el mercado, evaluar las condiciones de liquidez y comprender mejor la relación entre el mercado de futuros de COMEX y el mercado London OTC. Para los inversores sofisticados, los EFP ofrecen una ventana única a las dinámicas estructurales del mercado que a menudo resultan invisibles cuando se observa únicamente el precio.

Oro asignado (allocated gold)

¿Qué significa mantener oro asignado?

El oro asignado es metal mantenido en una cuenta con un operador de lingotes o un custodio, en la que se acreditan al titular de la cuenta lingotes o monedas identificados individualmente. Cada lingote figura en una lista de pesos (weight list) con su número de serie, refinador, peso bruto y ley. El titular es propietario pleno del metal y el custodio se limita a guardarlo, por lo que los lingotes asignados quedan fuera del balance del custodio y no están expuestos a sus acreedores en caso de quiebra. El almacenamiento y el seguro se cobran como una comisión explícita.

Una estructura relacionada es el oro asignado en pool (pool-allocated gold), en la que los inversores mantienen la copropiedad de un lingote asignado o de un conjunto de lingotes asignados: la posición está totalmente respaldada por metal físico, pero no se asigna ningún lingote concreto a cada inversor. El oro asignado es además la referencia de la mayoría de los productos de oro digital: cuando un token o una cuenta de oro en bóveda afirma tener un respaldo físico 1:1, lo que suele haber detrás es metal asignado.

Spread de calendario (Dec–Red-Dec)

¿Qué es un spread de calendario y qué significa Z6/Z7?

Un spread de calendario — también llamado spread entre meses o time spread — consiste en comprar un mes de contrato y vender simultáneamente otro mes del mismo futuro: largo en oro de diciembre de 2026 contra corto en oro de diciembre de 2027, por ejemplo. Los operadores cotizan el par uniendo los códigos de mes con una barra: «Z6/Z7» es el spread de diciembre de 2026 contra diciembre de 2027 (Z es el código de diciembre y el dígito, el año). Como ambas patas siguen el mismo subyacente, la dirección del precio se cancela en gran medida; lo que la posición aísla es la diferencia entre los dos meses: la forma de la curva de futuros.

En la jerga, los meses del segundo año se llaman meses «red» — convención heredada de los tableros de los brokers —, de modo que el diciembre del año siguiente es el «red December» y un spread como Z6/Z7 suele describirse como el spread Dec–Red-Dec. En el oro es la forma de referencia de operar la curva: diciembre es cada año el contrato más profundo en volumen e interés abierto, y el spread diciembre-diciembre concentra la mayor parte del pricing de la estructura temporal a doce meses.

Lo que el spread valora es el carry: el coste de financiar, almacenar y asegurar el metal desde la entrega cercana hasta la lejana, con la financiación como componente dominante en el oro. Un contango más amplio (mes lejano más caro) suele acompañar tipos de interés más altos; un estrechamiento, o una inversión hacia backwardation, apunta a tensión de corto plazo, tasas de préstamo elevadas o fuerte demanda spot. Como las dos patas se cubren entre sí, las bolsas exigen a un spread listado solo una fracción del margen de dos posiciones directas, y ejecutarlo como instrumento de spread cotizado evita el riesgo de construir las patas por separado.

Los spreads de calendario sirven para expresar visiones de tipos y de estructura temporal sin riesgo direccional, posicionarse en torno al roll o arbitrar la curva contra los tipos monetarios. El riesgo es que el propio spread se mueva: squeezes de entrega, dislocaciones del EFP o tensiones de financiación pueden mover con violencia los meses cercanos frente a los lejanos incluso con el precio del oro en calma.

Inventario de Almacenes CME

¿Qué muestran los inventarios de almacenes de COMEX y NYMEX?

CME Group autoriza una red de bóvedas comerciales (llamadas depósitos) para custodiar el metal entregable contra sus contratos de futuros: oro y plata en COMEX, platino y paladio en NYMEX. Al cierre de cada día hábil, el mercado publica cuánto metal guarda cada depósito, repartido en dos categorías. El metal registrado tiene un warrant emitido por el mercado y puede entregarse contra un contrato próximo a vencer; el metal elegible cumple los mismos estándares de pureza, formato de lingote, peso y refinador aprobado, pero no tiene warrant y es simple almacenamiento privado. La diferencia es de compromiso, no de disponibilidad: el propietario de metal elegible puede solicitar un warrant en cualquier momento, a menudo el mismo día hábil.

Como emitir un warrant es una decisión y no un envío, el metal se mueve entre ambas categorías sin salir de la bóveda: que el registrado caiga mientras sube el elegible suele significar que alguien tomó entrega y dejó los lingotes almacenados, no que se retirara metal. Solo un cambio en la columna del total indica que el metal entró o salió físicamente. Los inventarios registrados se comparan a menudo con el interés abierto del mes próximo como medida de la capacidad de entrega, pero históricamente entre el 97% y el 99% de los contratos se cierran antes de la entrega, y parte del metal registrado está pignorado ante la cámara de compensación como garantía de cumplimiento. Una lectura ajustada es, por tanto, una señal de precio —largos pujando por metal que sus dueños aún no han decidido ofrecer— y no la prueba de que las bóvedas estén vacías.

Contango y backwardation

¿Qué dicen el contango y la backwardation sobre la curva de futuros?

El contango describe una curva en la que los meses lejanos cotizan por encima de los cercanos; la backwardation, lo contrario. En el oro el contango es el estado normal: al ser un metal abundante, almacenable y prestable, un futuro lejano debe costar aproximadamente el spot más el carry completo — financiación a tipos monetarios, bóveda y seguro hasta la entrega — y el arbitraje cash-and-carry mantiene la curva anclada cerca de ese nivel. La pendiente de la curva del oro varía, por tanto, sobre todo con los tipos de interés, no con la oferta minera ni la demanda de fabricación.

La backwardation — meses cercanos por encima de los lejanos — es rara en el oro y, por eso, informativa cuando aparece. Indica que se paga por disponer del metal hoy y no mañana, reflejo típico de tensión física o de liquidez a corto plazo: tasas de préstamo elevadas, fuerte demanda spot o de entrega, o estrés en los mercados que financian el carry. Históricamente las backwardations del oro han sido someras y breves; una persistente se lee como una señal relevante sobre la disponibilidad física.

El spread entre el inicio y el final de la curva mide el carry total, y esa pendiente es lo que negocian los spreads de calendario como el Dec–Red-Dec. Una disciplina útil al leer la curva es preguntarse qué parte de un movimiento es mecánica — explicada por los tipos — y qué parte no; en el residuo sin explicar vive la información sobre posicionamiento, flujos físicos y estrés de mercado.

Oro digital (digital gold)

¿Qué se considera oro digital?

El oro digital es un término paraguas para la exposición al oro representada digitalmente, o para los derechos relativos al oro, creados y transferidos mediante infraestructuras modernas como registros digitales, API y raíles de tokens, en lugar de mediante el manejo físico de lingotes. Abarca productos muy distintos: certificados de oro, ETF de oro, cuentas de oro en bóveda y oro tokenizado. Lo que tienen en común es el mecanismo de entrega, no el derecho jurídico que hay detrás.

Como la etiqueta cubre estructuras tan diferentes, las preguntas que importan son jurídicas y no tecnológicas: qué posee exactamente el tenedor —metal asignado, un interés fraccional mancomunado o un crédito no garantizado frente a un emisor—; si el respaldo se verifica de forma independiente; quién es el custodio y bajo qué jurisdicción; y en qué condiciones puede rescatarse la posición por metal físico o efectivo. Dos productos que se describen como oro digital pueden situarse en extremos opuestos de ese espectro.

Roll de futuros y meses de contrato

¿Cómo funcionan los códigos de mes y el roll?

Los símbolos de bolsa codifican el mes y el año de entrega: F enero, G febrero, H marzo, J abril, K mayo, M junio, N julio, Q agosto, U septiembre, V octubre, X noviembre y Z diciembre, seguidos del último dígito del año — GCZ6 es el oro COMEX de diciembre de 2026. Los meses activos del oro son febrero, abril, junio, agosto, octubre y diciembre (G, J, M, Q, V, Z), con el diciembre de cada año como el más profundo; los meses seriales intermedios y los vencimientos lejanos cotizan pero se negocian poco.

Los futuros vencen, así que quien no pretende entregar ni recibir debe cerrar el mes que expira y rehacer la posición en uno posterior: el roll. En las semanas previas al first notice day del mes delantero, el volumen y el interés abierto migran al siguiente mes activo; por eso la identidad del «mes delantero» cambia con el tiempo y un gráfico construido encadenando meses delanteros necesita ajustes de roll. Rolar una posición larga en contango es vender el mes cercano más barato y comprar el lejano más caro: el coste del carry se paga, en la práctica, al rolar.

Esta estructura es la clave para leer las tablas de volumen e interés abierto por mes: un contrato dominante concentra casi toda la actividad, los demás meses activos mantienen posiciones moderadas, y que un vencimiento lejano muestre solo unos cientos de lotes es estructura normal de la curva, no falta de interés en el metal. Comparar directamente un mes cercano con uno lejano — GCZ6 contra GCZ7, por ejemplo — se hace mejor a través del spread de calendario entre ambos que por sus volúmenes aparentes.

ETF de oro (fondo cotizado)

¿Cómo proporciona un ETF de oro exposición al oro?

Un ETF de oro es un fondo de inversión cotizado que ofrece exposición al precio del oro, normalmente manteniendo lingotes físicos en bóvedas y, en algunos casos, utilizando derivados, y que se negocia en bolsa como una acción ordinaria. El inversor obtiene el rendimiento del oro a través de una cuenta de valores corriente, sin tener que organizar almacenamiento, seguro ni entrega. Los fondos respaldados físicamente publican a diario sus tenencias de lingotes, razón por la cual el tonelaje de los ETF es uno de los indicadores indirectos de la demanda de inversión más seguidos.

La propiedad es indirecta: el partícipe posee participaciones del fondo y no lingotes concretos, y los inversores minoristas por lo general no pueden retirar metal —el reembolso en especie suele estar reservado a los participantes autorizados (authorised participants) y solo en cestas de gran tamaño—. El equilibrio consiste en cambiar comodidad y liquidez por una comisión de gestión y un derecho que queda a un paso del metal en sí.

Futuros de oro (gold futures)

¿Qué es un contrato de futuros de oro?

Un contrato de futuros es un acuerdo estandarizado negociado en un mercado organizado, como el COMEX del CME Group, para comprar o vender una cantidad determinada de oro a un precio predeterminado en una fecha futura. El contrato de referencia de COMEX cubre 100 onzas troy de oro con una ley mínima de 995. Ambas partes depositan garantías (margen) en la cámara de compensación del mercado, que se interpone entre comprador y vendedor y elimina el riesgo de contraparte bilateral, y las posiciones se valoran a mercado diariamente.

La mayoría de los contratos nunca termina en entrega —se cierran o se trasladan (roll) a un vencimiento posterior antes de expirar—, pero es el mecanismo de entrega, respaldado por las existencias en almacenes registrados y por el EFP, lo que mantiene los futuros anclados al mercado físico. Los futuros suelen cotizar por encima del spot en contango, reflejando financiación, almacenamiento y seguro hasta la fecha de entrega; la forma de la curva, junto con el interés abierto y el volumen, se lee como un indicador del posicionamiento y de la estructura del mercado.

London Good Delivery (buena entrega de Londres)

¿Qué hace que un lingote sea London Good Delivery?

London Good Delivery es el conjunto de normas y especificaciones publicadas por la LBMA que describe las características físicas que deben cumplir los lingotes de oro y plata para liquidar operaciones en el mercado de lingotes loco London. Un lingote de oro Good Delivery pesa entre 350 y 430 onzas troy finas —alrededor de 400 onzas, unos 12,4 kilogramos— con una ley mínima de 995 milésimas, y lleva el sello de un refinador acreditado por la LBMA junto con un número de serie, la ley y el año de producción.

Esa norma es lo que hace fungibles a los lingotes mayoristas: como todo lingote acreditado cumple la misma especificación, los lingotes pueden negociarse y liquidarse sin inspección individual, siempre que permanezcan dentro de la cadena de integridad (chain of integrity), la red de refinadores, bóvedas y transportistas autorizados que preserva su trazabilidad. Los lingotes que salen de ella deben volver a ensayarse o refinarse antes de poder reingresar. Los lingotes de tamaño minorista, las monedas y los kilobares preferidos en los mercados asiáticos quedan fuera de la norma.

Oro no asignado (unallocated gold)

¿Qué es el oro no asignado y qué riesgo conlleva?

El oro no asignado es un derecho sobre oro registrado como un saldo frente a un intermediario, en lugar de como lingotes concretos. Al tenedor se le debe una cantidad de metal, pero no posee ningún metal en particular, lo que lo convierte en acreedor no garantizado del banco de lingotes. Es la forma de liquidación por defecto en el mercado mayorista loco London porque resulta barata —normalmente no hay coste de almacenamiento ni de seguro— y porque se transfiere mediante un simple apunte contable entre cuentas, lo que la convierte en el motor de la compensación diaria.

La contrapartida es el riesgo de contraparte: si el intermediario quiebra, el tenedor se sitúa junto al resto de acreedores no garantizados en lugar de ser dueño del metal. Quien quiera eliminar ese riesgo puede pagar para que el saldo se asigne en lingotes identificados. Si un producto está asignado o no asignado es la pregunta más importante que cabe hacer sobre cualquier tenencia de oro, física o digital.